Chu kỳ kinh tế: vì sao bùng nổ rồi suy thoái, Keynes và trường phái Áo

Chu kỳ kinh tế không phải khái niệm sách vở với những nhà đầu tư Việt Nam từng thấy VN-Index chạm mốc 1.170 điểm vào tháng 3 năm 2007, rồi rơi về quanh 235 điểm hai năm sau. Câu hỏi khiến các nhà kinh tế tranh cãi gần một thế kỷ là vì sao cả nền kinh tế lại cùng lúc lạc quan quá đà, rồi cùng lúc vỡ mộng. Câu trả lời bạn chọn sẽ quyết định bạn tin chính sách nên làm gì khi khủng hoảng ập đến.

Bốn pha của một chu kỳ

Các nhà thống kê mô tả chu kỳ kinh tế là sự dao động lặp lại, nhưng không đều đặn, của sản lượng, việc làm và thu nhập quanh xu hướng dài hạn. Mỗi vòng thường gồm bốn pha:

1. Mở rộng: doanh số tăng, doanh nghiệp tuyển thêm người, tín dụng dễ dãi, giá tài sản đi lên.
2. Đỉnh: nguồn lực trở nên khan hiếm, chi phí và lãi suất leo thang, lạm phát thường nhích lên.
3. Suy thoái: đơn hàng sụt, dự án bị hủy, thất nghiệp tăng, nợ xấu lộ diện.
4. Đáy và phục hồi: hàng tồn kho được giải phóng, giá cả và chi phí điều chỉnh, vốn bắt đầu tìm lại chỗ sinh lời.

Ở Mỹ, Cục Nghiên cứu Kinh tế Quốc gia NBER là cơ quan xác định ngày bắt đầu và kết thúc suy thoái. Cuộc suy thoái lớn gắn với khủng hoảng tài chính toàn cầu được NBER xác định kéo dài từ tháng 12 năm 2007 tới tháng 6 năm 2009, tức 18 tháng, dài nhất kể từ sau Thế chiến thứ hai.

Cách giải thích của Keynes: tổng cầu và “tinh thần bầy thú”

Trong cuốn Lý thuyết tổng quát về việc làm, lãi suất và tiền tệ xuất bản năm 1936, John Maynard Keynes cho rằng nguồn gốc biến động nằm ở tổng cầu. Quyết định đầu tư phụ thuộc vào kỳ vọng về một tương lai bất định, và kỳ vọng ấy chịu ảnh hưởng nặng của tâm lý, thứ ông gọi là “animal spirits”, thường dịch là tinh thần bầy thú hay bản năng hành động.

Khi niềm tin sụp đổ, doanh nghiệp cắt đầu tư, hộ gia đình tăng tiết kiệm phòng thân. Điều hợp lý với từng người lại làm tổng chi tiêu co lại, thu nhập giảm, và nền kinh tế có thể mắc kẹt ở trạng thái thất nghiệp cao kéo dài. Từ đó Keynes đề xuất nhà nước chủ động bù đắp phần cầu thiếu hụt bằng chi tiêu công và nới lỏng tiền tệ. Đây là nền tảng của chính sách ổn định vĩ mô trong nửa sau thế kỷ 20.

Trường phái Áo: lãi suất nhân tạo và đầu tư sai lầm

Ludwig von Mises đặt nền móng cho một cách nhìn khác trong cuốn Lý thuyết tiền tệ và tín dụng năm 1912, sau đó Friedrich Hayek phát triển trong Giá cả và sản xuất năm 1931. Năm 1974, Hayek cùng Gunnar Myrdal nhận giải Nobel kinh tế, trong đó có ghi nhận công trình về lý thuyết tiền tệ và dao động kinh tế. Thay vì hỏi vì sao cầu sụp đổ, họ hỏi vì sao bùng nổ lại hình thành sai cách ngay từ đầu.

Lập luận đi theo chuỗi sau. Lãi suất là giá của thời gian, phản ánh mức người dân sẵn lòng hoãn tiêu dùng. Khi ngân hàng trung ương và hệ thống ngân hàng bơm tín dụng, kéo lãi suất xuống dưới mức tiết kiệm thật cho phép, doanh nhân nhận được tín hiệu sai rằng xã hội đang để dành nhiều hơn. Họ đổ vốn vào các dự án dài hơi, nhạy với lãi suất: bất động sản, khu nghỉ dưỡng, nhà máy lớn.

Ví dụ một dự án tốn 100 tỷ đồng, mỗi năm thu về 7 tỷ trong 30 năm. Giá trị hiện tại ròng của nó thay đổi rất mạnh theo lãi suất chiết khấu:

Nếu mức 4% chỉ là sản phẩm của tín dụng dễ dãi, hàng loạt dự án như vậy được khởi công mà nguồn tiết kiệm thật không đủ để hoàn thành. Khi lạm phát buộc lãi suất quay lên, sai lầm lộ ra cùng lúc, và suy thoái là giai đoạn nền kinh tế thanh lý các khoản đầu tư đặt nhầm chỗ. Bài về lãi suất tự nhiên và lãi suất điều hành đi sâu hơn vào khoảng chênh này.

Không có cách nào tránh được sự sụp đổ sau cùng của một cơn bùng nổ do mở rộng tín dụng gây ra. Lựa chọn chỉ là khủng hoảng đến sớm hơn vì chủ động dừng mở rộng tín dụng, hay đến muộn hơn như một thảm họa toàn diện của hệ thống tiền tệ.

Ludwig von Mises, Human Action, 1949

Soi vào Việt Nam giai đoạn 2007 đến 2009

Năm 2007, sau khi gia nhập WTO, dòng vốn ngoại đổ vào và tín dụng trong nước tăng rất nóng. Tiền chảy mạnh vào cổ phiếu và đất đai, VN-Index lập đỉnh, các dự án căn hộ, sân golf mọc lên khắp nơi. Sang năm 2008, lạm phát vọt lên mức hai chữ số, Ngân hàng Nhà nước buộc phải thắt chặt tiền tệ, lãi suất tăng vọt, và bong bóng xì hơi đúng lúc khủng hoảng tài chính toàn cầu bùng phát.

Câu chuyện này khớp với cả hai cách giải thích. Người theo Keynes nhấn mạnh cú sốc cầu từ bên ngoài. Người theo trường phái Áo chỉ ra rằng mầm mống đã được gieo từ đợt bơm tín dụng trước đó, và vai trò của ngân hàng trung ương trong điều hành lãi suất là trung tâm của câu chuyện.

Những chỉ trích nhắm vào lý thuyết của trường phái Áo

1. Không phải cuộc suy thoái nào cũng do tín dụng. Suy thoái năm 2020 đến từ đại dịch và lệnh phong tỏa, một cú sốc bên ngoài thuần túy. Lý thuyết Áo không định giải thích mọi cú sốc, nhưng người ủng hộ cần thừa nhận phạm vi của nó hẹp hơn tham vọng ban đầu.
2. Doanh nhân không ngây thơ. Nếu ai cũng biết lãi suất thấp chỉ là tạm thời, vì sao họ vẫn mắc bẫy? Câu trả lời một phần là động cơ: trong cuộc đua bùng nổ, đứng ngoài nghĩa là mất thị phần, và người cho vay kỳ vọng được cứu khi đổ vỡ.
3. Để mặc thanh lọc có thể gây hại lớn. Milton Friedman và Anna Schwartz cho rằng thập niên 1930 tồi tệ vì cung tiền co lại mạnh, không phải vì thanh lọc chưa đủ. Đây là phản biện nặng ký nhất. Nhiều người theo thị trường tự do ngày nay chấp nhận rằng tránh để hệ thống tiền tệ sụp đổ khác với việc bơm tiền nuôi lại bong bóng.

Bài học cho doanh nghiệp và nhà đầu tư

• Khi tín dụng tăng nhanh hơn hẳn sản lượng và ai cũng nói “lần này khác”, hãy kiểm tra lại giả định lãi suất trong mọi kế hoạch.
• Thử định giá dự án với mức lãi suất cao hơn hiện tại vài điểm phần trăm.
• Giữ đòn bẩy vừa phải để sống sót qua pha suy thoái, vì cơ hội tốt nhất thường xuất hiện ở đáy.
• Cảnh giác với chính tâm lý của mình, những sai lầm như FOMO và hiệu ứng bầy đàn khuếch đại mọi chu kỳ.

Nội dung trên là kiến thức kinh tế, không phải lời khuyên đầu tư.

Câu hỏi thường gặp

Một chu kỳ kinh tế kéo dài bao lâu?

Không có độ dài cố định. Các chu kỳ thời hậu chiến ở Mỹ thường kéo dài vài năm đến hơn một thập kỷ, và pha mở rộng thường dài hơn pha suy thoái.

Suy thoái kỹ thuật là gì?

Báo chí hay dùng quy ước hai quý liên tiếp GDP thực giảm. NBER không dùng quy tắc máy móc này mà xét nhiều chỉ báo như việc làm, thu nhập và sản xuất công nghiệp.

Chính phủ có thể xóa bỏ chu kỳ không?

Kinh nghiệm cho thấy chưa nước nào làm được. Chính sách có thể làm dịu biến động ngắn hạn, nhưng nếu dựa vào lãi suất thấp kéo dài thì có nguy cơ gieo mầm cho cơn bùng nổ kế tiếp.

Kết luận

Keynes nhìn suy thoái như căn bệnh thiếu cầu cần chữa bằng chi tiêu, còn trường phái Áo nhìn nó như cơn đau tất yếu sau một bữa tiệc tín dụng. Hiểu cả hai giúp bạn nhận ra dấu hiệu bùng nổ thiếu nền tảng trước khi nó vỡ. Lưu lại bài viết về chu kỳ bùng nổ và suy thoái để đọc lại khi cần.